事件:公司发布2021 年年报，全年实现营业收入204.42 亿元，同比+38.68%，实现归母净利润26.66 亿元，同比+29.23%，扣非后归母净利润25.1 亿元，同比+29.72%拟每10 股派发现金红利17.5 元 点评: 整装大家居驱动多品类增长亮眼，全年经营表现符合预期分产品看，公司年内厨柜/衣柜及配套/卫浴/木门分别实现营收75.29/101.72/9.89/12.36 亿元，分别同比+24.22%/+49.53%/+33.72%/+60.36%整装大家居战略效果稳定释放，衣柜及木门品类增长强劲，拉动公司全年营收突破200 亿元大关分季度看，Q4 单季经营表现受去年同期高基数，年末疫情，及原材料价格上涨等因素影响增速有所下滑Q4 单季实现营收60.4亿元，同比+20.6%，实现归母净利润5.52 亿元，同比—9.84%，扣非后归母净利润4.97 亿元，同比—9.38% 毛利率受原材料价格上涨短期承压，净利率基本稳定公司全年毛利率同比—3.39pcpts 至31.62%，我们认为原因主要为:板材等原材料价格上涨，大宗业务毛利率下行，毛利率相对较低的配套品收入占比快速提升公司持续降本增效，全年期间费用率同比—2.62pcpts 至16.19%，其中销售费用率—1pcpts 至6.78%，管理及研发费用率—1.29pcpts至9.98%，财务费用率—0.33pcpts 至—0.56%，综合影响下全年净利率同比—0.95pcpts 至13.03%，整体盈利能力基本维持稳定 全渠道表现稳健，整装大家居业务强劲增长分渠道看，全年直营/经销/大宗业务分别贡献营收5.87/156.80/36.73 亿元，分别同比+47.33%/+40.20%/+36.92%渠道数量方面，全年欧派橱柜/衣柜/欧铂丽/卫浴/木门店面分别+52/+77/+61/+217/—44 家至2459/2201/989/805/1021 家整装大家居业务高歌猛进，推出新品牌StarHomes 星之家实现双品牌切入整家定制赛道，全年整装大家居业务接单金额同比增长超90% 投资建议:推进定制装修一体化的大家居新模式，领先优势有望进一步扩大公司拟与合作经销商共同出资成立合资公司，推动大家居 模式再上新台阶，领先优势有望进一步扩大我们维持公司盈利预测，预计公司2022—2024 年归母净利润分别为33.24/39.17/45.69 亿元，对应当前市值PE 分别为22/19/16X，维持买入评级 风险提示:原料成本大幅波动，房地产市场波动，渠道开拓不及预期

整装并非是新兴的概念，传统整装存在的最大弊端，就是“割裂”。这种割裂一方面体现在定制与硬装的割裂，另一方面是人与空间的割裂。而这种割裂，究其原因还在于装企在定制产品板块的掣肘，进而造成传统整装的发展瓶颈。