昨日，京东健康和阿里健康双双下跌14%左右，互联网医疗的两把老枪上市。

市场原因指向国家美国食品药品监督管理局早前发布的《中国药品管理法实施条例》，新83条规定第三方平台提供者不得直接参与药品网络销售活动。

互联网医疗服务从2013年开始，2020年爆发元年，十年过去了回顾目前互联网医疗公司的数量，无论是京东健康，阿里健康，平安好医生，微医，还是IPO的智云健康，都是以不同的方式卖药，但方法都只有1.0/2.0/3.0

事实上，中国的医药流通和线下零售体系已经非常发达如果以互联网模式切入，只会停留在低毛利率，低价值创造的药品销售领域，实际上是一个内卷

Teladoc作为国外参照系之一，探索出了互联网医疗的高价值模式卖药并不是互联网医疗成功的全部真相

没有开始，但有结束本着行业第一的原则深入领域，沉迷于药品销售带来的规模扩张，与当初的无异在线教育老路

01十年一梦

2013年是互联网医疗的起步阶段，丁香园，好大夫在线等多家创业公司受到资本青睐。

到了2020年，改变了人类命运的新冠肺炎疫情，将互联网健康管理和在线咨询推向了期待的巅峰大厂动作频频，阿里健康APP换医小鹿，百度联手平安好医生，京东健康上市，腾讯入股丁香园，微医冲击港股市场IPO，智云健康通过了HKEx的聆讯

资本看好互联网医疗行业，创业公司涌入互联网医疗行业。逻辑非常清楚:

1.我国优质医疗资源供需失衡，8%的三级医院承担了53.5%的就医需求，2.老龄化背景下，慢病管理有非常大的增量空间，互联网医疗在这两个领域可能有很大的潜力。

可是，十年一个周期，互联网医疗的发展并没有达到市场预期。资本市场也是有效的:

京东健康2020年12月8日上市，发行价70.58港元，目前股价53.4港元。

好医生平安于2018年5月4日上市，发行价54.8港元目前股价为21.35港元

阿里健康于2014年借壳上市当年5—9月，其股价走出6港元左右的小平台，目前股价为4.79港元

医疗是十年的梦想为什么本质上，相关参与者都是在用不同的方式卖药，只是方式分为1.0/2.0/3.0

02改变法律销售

互联网卖药1.0:以京东健康，阿里健康为代表的O2O健康管理平台，背靠电商强大的用户体系和分销网络，收窄互联网医疗之路，从事医药销售线上业务。

互联网卖药2.0:以平安好医生为代表，以平安集团保险业务为后盾，打造现金流+药店+家庭医生生态卖药是主业2021年，商品销售额46.7亿元，同比增长14.8%，占合同总收入的63.7%，相关医疗服务的收入在下降

互联网卖药3.0:以微医，智云健康为代表，切入细分的慢病管理轨道，但从结果来看，本质上是卖药。

以刚刚通过HKEx听证会的智云健康为样本，这种3.0模式值得深入分析。

云健康致力于慢性病管理轨道其主要业务包括为B端医院和药店提供SaaS服务，为医药公司提供数字营销服务，为C端消费者提供慢病管理解决方案服务，包括在线咨询，处方和长期健康会员服务其最新一轮估值近150亿人民币

2021年，智云健康营收17.6亿元，包括两大核心业务板块:

医疗用品收入占比65.7%，毛利占比35.55%，

数字营销占营收的22.9%，占毛利的50.72%。

以上两类业务基本贡献了智云目前的全部毛利和营收然后有人会说，既然数字营销的毛利占了公司的一半，那还能定义为卖的公司吗

因为为药企和医疗器械厂商提供数字营销，相当于阿里旗下淘宝天猫赚的广告费本质上是销售商品能力的实现，这里是销售药品或者医疗器械能力的实现这是传统贩毒形式的升级版

盈利能力不会说谎。通过线上线下阵营的对比，我们可以看得很透彻:

2021年京东健康的毛利率为23.5%，阿里健康为20%，平安好医生为23.3%，智云健康为32.5%除京东健康实现调整后净利润4.6%外，其他均处于亏损状态

同期做线下连锁药店的老百姓毛利率为32.1%，益丰大药房为40.4%，大参林为38.2%三家公司均盈利，净利润率均高于京东健康

可以说，网上卖药只是一种毛利率较低，不赚钱的规模化方式，价值创造有限，在里面玩真的意义不大从这个角度来看，互联网医疗行业迫切需要走近一种更大价值创造的商业模式

山中之石可以攻玉我们先找找国外的参照系，看看其中一款游戏的大师特拉多克是怎么做到的

03 Teladoc，互联网医疗领导者

首先，全球互联网医疗的背景大不相同，就是优质医疗资源紧缺。

美国医学院联合会预测，到2032年，美国将短缺5万—12万名医生进一步细分后，初级保健医生将短缺2—5万人，专科医生短缺3—7万人在这种背景下，互联网医疗是一种必然的商业模式，但当涉及到运营手段时，差异就出现了

Teladoc的增长机会主要有两种类型:

更高效的业态带来的患者医疗行为变化的替代性增长，M&A带来的全球扩张机会，以及规模效应和协同效应。

从2013年到2020年，Teladoc进行了八次并购，目的各不相同，包括收购中小企业客户，拓展D2C业务，进入慢性病管理和拓展海外市场。

这些年来，毛利率很高的Teladoc也出现了亏损，这似乎和国内互联网医疗公司mdash没什么区别，mdash我在赔钱，所以这只是五十步笑百步，强行提高或降低水平，，但在现实方面，Teladoc的运营现金流基本可以持平虽然2021年亏损了十几个点，但经营性现金流达到了1.9亿美元，已经初步具备了自身的造血扩张能力

所以我们认为它的模式更先进:它创造更多的价值，在财务上运行。

当然，我们并不是说所有的中国互联网医疗公司都要像Teladoc一样生活，而是说订阅是一种更高级的模式其实国内也有互联网医疗升级的尝试，但从我们的观察来看，力度还不够

工业上升之路

尚宝

在商业层面，我们和国外的医疗支付保险制度有着本质的不同美国的支付系统依赖于商业保险和公共保险企业给员工买商业保险，但是我们国家大部分还是靠社会医疗保险

Optum的PBM模式也不适用于我国PBM相关企业通过调解在医药公司，医院，药店之间组织协调，在不降低医疗水平的前提下，降低产品价格，从而为保险公司减少赔付金额目前我国商业保险赔付只占5%，而医疗保险占65%，保险公司自然不需要通过PBM来降低赔付成本

本质问题是目前的商业保险普及率和渗透率不足中国的健康保险密度为73美元/人，深度为0.7%，远低于美国的3348美元/人和5.1%后疫情时代，对商业保险的重视程度有所提高，但互联网医疗行业验证商业保险的实现尚需时日

会员健康服务

为患者提供高净值服务的前驱因素有两个，一是要有高质量的服务，二是要有高净值的消费群体，三是资金支持Teladoc包括普通医疗，精神健康，皮肤病，糖尿病等慢性病，癌症和神经疾病，端到端的虚拟护理服务等服务，面向B端的高净值客户可以有效拓展，最终实现正的经营性现金流在此期间，如果用户不能很好地匹配服务，就需要财力支持

我们来看看会员健康服务做得最好的安全好医生，根据以上三个因素来考察:

财力，安全，好医生都不会太缺毕竟家里有矿，然后上市公司的融资能力就会叠加

从优质服务提供的角度来说，平安好医生还是需要努力加强，无论是并购还是自建团队仅Teladoc Health的Best Doctors就有超过5万名医生，拥有数百个专业，服务能力可想而知当然，如何平衡服务水平和成本也是一个让人头疼的问题

另外，剔除来自母公司插件的注册用户，2021年平安好医生来自自然增长和营销的注册用户增长21%，而付费用户达到3900万，增长21.9%，相当不错至于用户是否优质，是找服务还是买药，只能通过财务结果来判断

就财务结果而言，平安的医生并不理想2021年医疗相关服务合同收入为24.8亿元，与2020年的25.8亿元相比，处于下滑状态

医院信息化—SaaS

医院信息化其实是一个很好的方向。

中国有37000家医院，其中14100家是三级和二级医院如果每家医院都部署SaaS和解决方案，SaaS提高医院的收入和盈利能力，以及医生的收入，预计每家医院平均每年可以带来100万元的收入，这就是141亿元的市场规模

医院2016年数据显示，中央，省，市3亿元平均收入分别为38.5亿元，14.6亿元，5.1亿元，但平均利润只有2384万元，利润率很低如果医院运营效率能够提高，141亿元的SaaS市场将只高不低

以刚刚通过HKEx听证会的智云健康为例它为医院和药房提供SaaS业务医院SaaS基本套餐年费25万，比较值钱我们主要看这一块

2021年智云健康的医院解决方案中，2369家医院部署了其SaaS，其中118家付费，付费率为5%，并不算高此外，SaaS付费医院数量也有所下降，同比下降35.9%从收入角度看，其医院SaaS年收入仅为1567万元，占总收入的0.9%，其影响力大约等于零

智慧健康SaaS业务不强，我们认为主要是商业模式决定的SaaS是医院慢性病管理业务的入口免费给医院，更有利于首诊后接触慢性病患者，增加患者数量，增加药品设备收入，以及附带的营销收入但也意味着免费的东西太多了，医院就很难再付费了

总的来说，国内大部分互联网医疗公司都选择了更简单的道路mdashmdash靠母公司流量做后盾卖药，用更先进的商业模式包装卖药，线下药店打滚这不是基于行业第一的原则，mdash通过技术手段提高所有医疗参与者的效率，让病灶更容易被看到mdashmdash去运营的模式终将被反击，无异于踏上了最初的在线教育老办法求转化效率不求教育质量

选秀可能只是一个警钟，但警钟为谁而鸣。